根據(jù)達(dá)里奧對宏觀經(jīng)濟(jì)機(jī)器的理解，美歐國家已經(jīng)持續(xù)了一個(gè)很長的長期債務(wù)周期，正處在長周期終結(jié)去杠桿化過程中，處理得不好就像歐洲一樣陷入通縮，處理得好就像美國可能經(jīng)歷一個(gè)完美的去杠桿化過程。而“那些債權(quán)國在杠桿上升的一邊，在未來15年到20年的時(shí)間里，它們占全球GDP的比重將達(dá)到70%，這些債權(quán)國更像是藍(lán)籌股”。

　現(xiàn)在看來，達(dá)里奧在2011年對歐美經(jīng)濟(jì)不同的去杠桿化的預(yù)測完全正確，但他對中國的判斷在兩年多之后，是可以維持原判還是需要做出調(diào)整呢？如果中國再繼續(xù)加杠桿，是不是終將和美國一樣，遇到債務(wù)上升周期的頂峰，進(jìn)入一個(gè)去杠桿化通道呢？還是現(xiàn)在就行動(dòng)，如果債務(wù)周期早晚崩盤，不如讓它的自我強(qiáng)化螺旋盡早結(jié)束，在市場自我調(diào)整之前，就在政策和市場互動(dòng)之下微調(diào)，讓整個(gè)經(jīng)濟(jì)體良性地降低杠桿呢？

　提了這么多可能性，其實(shí)針對的是另一位卓越的對沖基金經(jīng)理——索羅斯的“危言”的一些回應(yīng)。索羅斯說了什么？談到中國話題的其實(shí)是他在project-syndicate網(wǎng)站上的一篇文章《世界經(jīng)濟(jì)的變化》。

　在這篇新年初的展望中，索羅斯試圖對整個(gè)世界經(jīng)濟(jì)做出描述，落筆最多的三個(gè)部分分別是歐洲、美國和中國。對于歐洲，“歐盟正在邁向日本拼命想要擺脫的長期停滯。這是一場高賭注賭局……作為民族國家的不完全聯(lián)盟的歐盟很容易因此崩潰。”對于美國，“美國正在成為發(fā)展中世界最堅(jiān)挺的經(jīng)濟(jì)體。頁巖能源給美國帶來了重要的制造業(yè)整體競爭優(yōu)勢，石化行業(yè)就更不用說了。銀行和住房部門在去杠桿化方面取得了一些進(jìn)展。量化寬松提振了資產(chǎn)價(jià)值。住房市場也有所改善，建設(shè)潮拉低了失業(yè)率。財(cái)政拖累也即將結(jié)束。”

　但對于中國，“其快速崛起背后的增長模式已經(jīng)失去了動(dòng)力。”原來的模式導(dǎo)致了各種債務(wù)融資手段的爆發(fā)式增長，當(dāng)央行開始著手治理債務(wù)增長后，減速又給經(jīng)濟(jì)帶來實(shí)打?qū)嵉耐纯?，于是又可能出現(xiàn)對債務(wù)增長和原有經(jīng)濟(jì)增長模式的反復(fù)。

　在索羅斯看來，中國的難題就是要在經(jīng)濟(jì)發(fā)展和結(jié)構(gòu)改革之間尋找平衡。應(yīng)該說，索羅斯提出的中國難題是客觀的，但對其走向的預(yù)測卻是中性的。對于外媒報(bào)道的“索羅斯說中國是全球經(jīng)濟(jì)的主要風(fēng)險(xiǎn)所在”，我們也可倒過來理解，如果能在債務(wù)杠桿和增長模式上尋找到一條平衡的道路軟著陸，中國將會(huì)是全球經(jīng)濟(jì)的主要機(jī)會(huì)所在。

　索羅斯作為一個(gè)對沖基金經(jīng)理，對所有的風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)放大處理。風(fēng)險(xiǎn)是可能出現(xiàn)的問題，但我們回過頭來看，歐洲和美國經(jīng)濟(jì)在之前累積的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)崩盤過一回了。你說它們不夠風(fēng)險(xiǎn)？其實(shí)只是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)暴露，并且已經(jīng)將經(jīng)濟(jì)帶入了下旋通道。

　而且，正如我上期提到的林毅夫的一個(gè)觀點(diǎn)，“從2010年第一季度開始，中國經(jīng)濟(jì)增長速度連續(xù)13個(gè)季度節(jié)節(jié)下滑，主因不是制度，僅僅是2008年后的這場國際金融經(jīng)濟(jì)危機(jī)帶來的外界刺激。”有意思的是，我們現(xiàn)在最為擔(dān)心的中國經(jīng)濟(jì)的債務(wù)杠桿，從數(shù)據(jù)上來說也是從2008年開始出現(xiàn)問題的。

　正是由于歐美金融危機(jī)的出現(xiàn)，讓經(jīng)驗(yàn)不足的中國在應(yīng)對沖擊上顯得過激，才使得從2009年開始，以信托和銀行理財(cái)為代表的影子銀行規(guī)模逐年暴增；也正是因?yàn)榻鹑谖C(jī)，中國的房地產(chǎn)泡沫才在已經(jīng)出現(xiàn)良性轉(zhuǎn)機(jī)的情況下重新惡化；我們?nèi)タ纯吹胤絺鶆?wù)和中國經(jīng)濟(jì)的整體債務(wù)對GDP的占比，也是一樣，外部沖擊直接導(dǎo)致了這幾年債務(wù)比例的直線拉升。

　中國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在要做的事情是什么？是一場主動(dòng)降低杠桿的過程。在這個(gè)過程中需要小心翼翼地操作，避免降低債務(wù)過程中不可避免的需求緊縮，避免緊縮過程中出現(xiàn)的通縮可能。

　我倒覺得，中國經(jīng)濟(jì)需要面對的這次主動(dòng)去杠桿比歐洲和美國的被動(dòng)去杠桿要來得容易得多。美歐的債務(wù)危機(jī)是吹到不可持續(xù)的地步市場自己崩盤的，歐盟和美國政府需要忙的事情是印不印鈔票，印多少鈔票以解決需求崩盤的問題。而中國的債務(wù)問題現(xiàn)在完全可控，并且政府和央行都把經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和控制債務(wù)當(dāng)成頭等大事在對待。

　在實(shí)際操作過程中，有一點(diǎn)反復(fù)是很自然的調(diào)整，索羅斯都承認(rèn)“中國領(lǐng)導(dǎo)層將經(jīng)濟(jì)發(fā)展置于結(jié)構(gòu)改革之前是正確的，因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)改革與財(cái)政緊縮相結(jié)合會(huì)讓經(jīng)濟(jì)陷入通縮螺旋”。更何況，所謂的發(fā)展和改革，誰在前誰在后并不是一個(gè)常態(tài)，需要不斷微調(diào)，經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)了調(diào)整就慢點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)了調(diào)整就快點(diǎn)，這不是很正常的操作嗎？

　兩位世界上最賺錢的對沖基金經(jīng)理——達(dá)里奧和索羅斯的分析都沒有錯(cuò)，索羅斯是對短期操作的擔(dān)心，達(dá)里奧是對長期增長看好，甚至他們的邏輯都一致，都是看中國對債務(wù)杠桿的控制會(huì)將中國經(jīng)濟(jì)引向何方？無非一個(gè)人樂觀，一個(gè)人更謹(jǐn)慎而已。